MicroStrategy ถือครอง Bitcoin (BTC) จำนวน 762,099 เหรียญ มูลค่าประมาณ 51.5 พันล้าน USD แต่มีการถกเถียงอย่างดุเดือดว่า บริษัทจะสามารถกู้คืนแม้แต่ครึ่งหนึ่งของจำนวนเงินดังกล่าวได้หรือไม่หากมีการชำระบัญชี
เมื่อเร็ว ๆ นี้ บริษัทหยุดการซื้อ BTC เป็นครั้งแรกในรอบ 13 สัปดาห์ โดยมีการเปลี่ยนแปลงไปให้ความสำคัญกับหุ้นบุริมสิทธิ์ STRC ซึ่งชี้ให้เห็นว่ามุ่งเน้นการระดมทุนที่ขับเคลื่อนด้วยผลตอบแทนมากกว่าการสะสม BTC อย่างรวดเร็ว
มูลค่าบนกระดาษกับมูลค่าออกของ MicroStrategy ในสหรัฐอเมริกา
Udi Wertheimer ผู้ร่วมก่อตั้ง Taproot Wizards กล่าวว่า BTC ที่ Strategy ถืออยู่นั้น แท้จริงแล้วมีมูลค่าไม่ถึง 51.5 พันล้าน USD
…ถ้า Saylor พยายามขายจริง เขาจะได้เงินไม่เกิน 20 พันล้าน USD สำหรับมัน อาจจะได้น้อยกว่านั้น ทุก USD ที่เขาลงเพิ่มใน BTC ตั้งแต่นี้ไปจะสูญเปล่าไปตลอดกาล เขาถือ BTC มากกว่าที่จะขายได้แล้ว Wertheimer เขียนไว้
Strategy ควบคุมประมาณ 3.63% ของปริมาณ BTC ทั้งหมด การวางคำสั่งขายแบบตลาดขนาด 500 BTC เพียงหนึ่งครั้งอาจทำให้ราคาลดลง 2-4% ในตลาดที่มีสภาพคล่องปานกลาง
Bitget หากมีการขาย BTC จำนวน 762,099 เหรียญจะเป็นเหตุการณ์ชำระบัญชีคริปโตที่ใหญ่ยิ่งยวดเกินกว่าทุกเหตุการณ์ที่ผ่านมา
สภาพคล่องในตลาดคริปโตดีขึ้นตั้งแต่ การล่มสลายของ FTX และผลิตภัณฑ์ใหม่เช่น BTC และ ETH ETF ก็ผลักดันแนวโน้มนี้ให้เร็วขึ้น
อย่างไรก็ตาม นี่ยังคงเป็น ความท้าทายที่ซับซ้อนสำหรับการถือครองขนาดใหญ่
ปัจจัยขาขึ้นสำหรับมูลค่าแบบพรีเมียม
Bitcoin Asset Research ตอบโต้โดยให้เหตุผลตรงข้ามในหัวข้อเดียวกันเกี่ยวกับสภาพคล่อง หากการซื้อ BTC จำนวน 760,000 เหรียญในตลาดเปิดมีมูลค่าสูงกว่า 50 พันล้าน USD มากเนื่องจาก Slippage การถือครองนี้จึงมีค่าเหนือพื้นฐานจากราคาซื้อ
มูลค่ากิจการของ Strategy ขณะนี้อยู่ที่ 57 พันล้าน USD อัตราส่วนราคาตลาดต่อตามมูลค่าสินทรัพย์สุทธิอิงตาม enterprise value เท่ากับ 1.11
ซึ่งหมายความว่าตลาดได้ประเมินมูลค่า BTC ที่ถือไว้สูงกว่าราคาตลาดเมื่อคำนึงถึงหลักทรัพย์ที่ออกทั้งหมดร่วมด้วย
อย่างไรก็ตาม mNAV พื้นฐานให้อีกมุมหนึ่งของเรื่องราว โดย mNAV พื้นฐานของ Strategy อยู่ที่ 0.79 หมายความว่า มูลค่าตลาดหุ้นสามัญที่ 40 พันล้าน USD นั้นต่ำกว่ามูลค่า BTC ของบริษัท
คณิตศาสตร์การลดสัดส่วนเอื้อประโยชน์ให้กับฝั่งกระทิง
Adam Livingston ได้นำเสนอกราฟจาก strategy.com ที่แสดงให้เห็นว่าหุ้นสามัญปรับลดที่ออกจำหน่ายต่อ BTC ที่ถืออยู่ ลดลงจาก 1,767 ในเดือนธันวาคม 2020 เหลือ 496 ในเดือนมีนาคม 2026 ซึ่งคิดเป็นการลดลง 72% ในช่วงห้าปี
กลไกนี้เกิดขึ้นได้เพราะ Strategy ออกหุ้นในราคาพรีเมียมเหนือมูลค่าสินทรัพย์สุทธิ BTC ของบริษัท และเมื่อ mNAV สูงกว่า 1.0 ทุกหุ้นใหม่ที่ขายจะนำ BTC เข้าต่อหุ้นเดิมมากกว่าการเจือจาง
ปัจจุบัน Strategy ถือครอง BTC ทั้งสิ้น 762,099 coin ซึ่งได้มาโดยใช้เงินประมาณ 57.69 พันล้าน USD ที่ราคาเฉลี่ย 75,694 USD ต่อ 1 BTC
ขณะที่ BTC ซื้อขายอยู่ที่ประมาณ 67,489 USD ทำให้ขณะนี้ยังมีผลขาดทุนที่ยังไม่รับรู้ประมาณ 10%
ทั้งสองฝ่ายมีเหตุผล
Wertheimer ได้ชี้แจงเพิ่มเติมในเธรดว่า ที่จริงแล้วเขาถือ MSTR ระยะยาว และเชื่อว่า การออกหุ้นบุริมสิทธิกลุ่มใหม่ เช่น STRC ของ Saylor จะใช้ได้ดีในระยะสั้น
แต่ข้อกังวลของเขาคือปัญหาโครงสร้างการออกจากตลาดในระยะยาว ซึ่งจะยิ่งรุนแรงขึ้นทุกครั้งที่มีการซื้อเพิ่ม
ขณะเดียวกัน จำนวนธุรกรรมแบบ Whale ของ Bitcoin ลดลงเหลือ 6,417 รายการที่เกิน 100,000 USD ซึ่งต่ำสุดนับแต่เดือนกันยายน 2023 สะท้อนว่านักลงทุนรายใหญ่อาจชะลอกิจกรรมลงอย่างมาก
กิจกรรมของวาฬรายย่อยบ่งชี้ว่า แม้แต่สภาพคล่องในตลาดปัจจุบันก็อาจรับมือกับการขายเชิงรุกจากผู้ถือรายใหญ่ได้ไม่เต็มที่
ขณะเดียวกัน การถกเถียงนี้สะท้อนถึงความตึงเครียดที่คุ้นเคยในตลาดการเงินดั้งเดิม โดย Warren Buffett เองก็ไม่สามารถขายหุ้น Apple ทั้งหมดของเขาในคืนเดียวโดยไม่ทำให้ราคาหุ้นร่วงหนัก
อย่างไรก็ตาม ตำแหน่งของ Strategy เมื่อเทียบกับมูลค่ารวมของ BTC มีความกระจุกตัวมากกว่าการถือหุ้นรูปแบบอื่นที่เปรียบเทียบได้มาก
อย่างไรก็ดี ส่วนต่างเหนือหรือส่วนลดจะยังคงอยู่หรือไม่นั้นขึ้นอยู่กับ:
- แนวโน้มราคาของ BTC
- ความต้องการออกเหรียญที่ต่อเนื่อง และ
- ความเต็มใจของตลาดในการมองว่า Strategy คือยานยนต์ BTC แบบมีเลเวอเรจ ไม่ใช่บริษัทซอฟต์แวร์ที่ถือ coin ปริมาณมากแต่ขาดสภาพคล่อง
