MicroStrategy (ซึ่งปัจจุบันเปลี่ยนชื่อเป็น Strategy) กำลังเผชิญกับช่วงเวลาสำคัญที่สุดนับตั้งแต่เริ่มใช้ Bitcoin เป็นสินทรัพย์สำรองหลักของบริษัท โดย mNAV (มูลค่าสุทธิตามกลยุทธ์) ของบริษัทลดลงเหลือ 1.04 เท่า และได้ลบช่องว่างในการประเมินมูลค่าที่เคยขับเคลื่อนให้บริษัทมีผลการดำเนินงานเหนือ Bitcoin อย่างมากในอดีต
การเปลี่ยนแปลงนี้เป็นเหมือนการเปลี่ยนยุคใหม่ ซึ่งอนาคตของ Strategy ไม่ได้ขึ้นอยู่กับทิศทางราคาของ Bitcoin อีกต่อไป แต่ขึ้นอยู่กับว่าตลาดทุนจะยังคงยินดีสนับสนุนโครงสร้างทางการเงินที่มีความซับซ้อนและเน้น Bitcoin เป็นหลักของบริษัทหรือไม่
กลยุทธ์ mNAV พรีเมียมลดเหลือ 1.03x หลังขาดทุน Q4 จำนวน USD 17.4 พันล้าน กระทบโมเดลเลเวอเรจของบิตคอยน์
ตลอดปี 2023 และ 2024, หุ้นของ Strategy มีการซื้อขายด้วยค่าพรีเมียมมากกว่า 2 เท่า หรือบางช่วงสูงถึง 2.5 เท่า ของมูลค่าสินทรัพย์สุทธิ (NAV)
Sponsoredค่าพรีเมียมดังกล่าวเปิดโอกาสให้บริษัทออกหุ้นสามัญ, หุ้นแปลงสภาพ และหุ้นบุริมสิทธิ์ในเงื่อนไขที่ดี ระดมทุนเพื่อนำไปลงทุน ซื้อ Bitcoin เพิ่มเติม และขยายโอกาสให้ผู้ถือหุ้นได้รับผลตอบแทนที่สูงขึ้น อย่างไรก็ตาม เมื่อพรีเมียมลดลงจนแทบเท่ากันในปัจจุบัน วงจรดังกล่าวจึงหยุดชะงัก
ปัจจุบัน Strategy ถือครอง Bitcoin ประมาณ 673,783 BTC มีมูลค่ามากกว่า 63 พันล้าน USD ณ วันเปิดเผยล่าสุด พร้อมเงินสดอีกประมาณ 2.25 พันล้าน USD อย่างไรก็ตาม ตัวชี้วัดมูลค่าตลาดของบริษัทมีดังนี้:
- พื้นฐาน – 47 พันล้าน USD
- ปรับลด – 53 พันล้าน USD
- มูลค่ากิจการรวม – 61 พันล้าน USD
ความไม่สอดคล้องกันระหว่างมูลค่าของ Bitcoin ที่ถือครองกับมูลค่าตลาดของบริษัทนี้เองที่สร้างข้อถกเถียง ว่าหุ้นนี้กำลังถูกประเมินต่ำเกินไป หรือจริง ๆ แล้วตลาดเริ่มสะท้อนถึงความเสี่ยงเชิงโครงสร้างของโมเดลธุรกิจนี้แล้ว บางนักลงทุนมองว่าการบีบตัวของค่าพรีเมียมนี้เป็นโอกาส
Adam Livingston อธิบายว่า mNAV 1.03 เท่า ถือเป็นจุดเข้าซื้อที่ดีที่สุดที่เขาเคยเห็น เขาให้เหตุผลว่าค่าพรีเมียมเพียง 3% ก็ยังสามารถมอบโอกาสได้รับผลตอบแทนจาก Bitcoin ขยายเพิ่มราว 26%
ในมุมมองของเขา การเปิดขายหุ้นบุริมสิทธิ์ STRC แบบ at-the-market ของ Strategy อาจช่วยให้สามารถระดมทุนเพื่อซื้อ Bitcoin ได้อีกก้อนใหญ่ ทั้งนี้จะเปิดโอกาสให้ Michael Saylor ประธานบริหาร เพิ่มจำนวน Bitcoin ต่อหุ้นได้โดยไม่ต้องพึ่งพาพรีเมียมสูงมากนัก
ความหวังนี้ตั้งอยู่บนการปรับตำแหน่งธุรกิจของ Strategy ใหม่โดยสิ้นเชิง เพราะ Strategy กำลังเปลี่ยนภาพลักษณ์จากการเป็นหุ้นเติบโตที่ผูกกับการเคลื่อนไหวของ Bitcoin ให้กลายเป็นผู้เก็บสะสม Bitcoin ที่เน้นผลตอบแทนแทน
หุ้น STRC Variable Rate Series A Perpetual Stretch Preferred Stock ของบริษัทนี้ขณะนี้มีอัตราปันผลประจำปีอยู่ที่ 11% โดยคาดว่าการจ่ายเงินรอบถัดไปจะอยู่ที่ประมาณ 0.91 USD ต่อหุ้นภายในเดือนนี้
ในขณะที่ผู้สนับสนุนเชื่อว่าสิ่งนี้จะเปลี่ยนบริษัทให้กลายเป็นรูปแบบของตราสารหนี้ที่มี Bitcoin หนุนหลัง Joe Burnett ซึ่งเป็นผู้อำนวยการกลยุทธ์ Bitcoin ที่ Semler Scientific ได้แสดงความเห็นว่า แม้ว่าราคาของ Bitcoin จะคงที่ กลยุทธ์ก็สามารถให้บริการปันผลเครดิตดิจิทัลต่อไปได้อีกหลายสิบปี เขายังอ้างถึงการลดค่าของสกุลเงินทั่วไปในระยะยาวอีกด้วย
ดังนั้น ระยะเวลาจึงกลายเป็นปัจจัยสำคัญ มากกว่าการเคลื่อนไหวของราคาระยะสั้น
Sponsoredขาดทุนทางบัญชีเผยจุดเปราะบางของโมเดลหลังพรีเมียมของกลยุทธ์
การเปลี่ยนแปลงไปเน้นผลตอบแทนครั้งนี้เกิดขึ้นในขณะที่งบการเงินของ Strategy สะท้อนถึงความตึงเครียดที่เพิ่มมากขึ้น เพราะในแบบฟอร์ม 8-K เมื่อวันที่ 5 มกราคม 2026 ที่บริษัทเผยแพร่ บริษัทได้เปิดเผยผลขาดทุนจากสินทรัพย์ดิจิทัลที่ยังไม่ได้รับรู้ถึง 17.44 พันล้าน USD สำหรับไตรมาสที่สี่ของปี 2025 และผลขาดทุนตลอดทั้งปีที่ 5.40 พันล้าน USD
ถึงแม้ว่าการขาดทุนเหล่านี้จะเป็นผลทางบัญชีและเชื่อมโยงกับ ช่วงราคาตกลงของ Bitcoin ในไตรมาส 4 แต่ก็มีนัยสำคัญอย่างแท้จริง ด้วยมาตรฐานทางบัญชีปัจจุบัน สินทรัพย์ดิจิทัลถูกจัดประเภทเป็นสินทรัพย์ไม่มีตัวตนที่มีอายุยืนไม่กำหนด
ซึ่งสิ่งนี้ทำให้บริษัทต้องรับรู้การด้อยค่าในช่วงตลาดขาลงโดยไม่สามารถปรับมูลค่ากลับขึ้นได้ตอนที่ราคาฟื้นตัว นักวิจารณ์ให้เหตุผลว่าสิ่งเหล่านี้ยิ่งสำคัญตอนนี้ เนื่องจากเบี้ยประกันหมดไปแล้ว
นักวิเคราะห์ Novacula Occami ชี้ให้เห็นถึงผลการดำเนินงานที่ยังล้าหลัง โดยสังเกตว่าหุ้น Strategy ตามหลัง Bitcoin ในรอบหนึ่งเดือน หกเดือน และหนึ่งปี ซึ่งสิ่งนี้ได้ทำลายข้อสันนิษฐานหลักที่ว่า MSTR ควรมีผลงานเหนือกว่าการถือ Bitcoin แบบสปอต
ในมุมมองของเขา การลดลงของเบี้ย mNAV ตั้งแต่กลางปี 2025 ได้บั่นทอนความสามารถของ Strategy ในการออกหุ้นกู้แปลงสภาพราคาถูกและหุ้นบุริมสิทธิราคาแพง รวมถึงทำให้ผู้ถือหุ้นสามัญมีความเสี่ยงจากการลดสัดส่วนถือหุ้นโดยไม่มีโอกาสได้ประโยชน์
บางคนเตือนว่าการออกหุ้นต่อเนื่องโดยไม่มีเบี้ยประกันที่มีนัยสำคัญ จะบั่นทอนมูลค่าผู้ถือหุ้น หนึ่งในนั้นคือ Brennan Smithson ซึ่ง ชี้ให้เห็น ว่าหากความต้องการหุ้นบุริมสิทธิไม่เพียงพอ Strategy อาจต้องพึ่งการลดสัดส่วนของผู้ถือหุ้นเพื่อระดมทุนสำหรับปันผลและซื้อ Bitcoin
โดยการถกเถียงนี้สะท้อน คำถามสำคัญของ Strategy ในปี 2026 ว่าการเงินภาคธุรกิจแบบเน้น Bitcoin สามารถดำเนินการได้โดยไม่มีเบี้ยเก็งกำไรหรือไม่
เมื่อ mNAV อยู่ใกล้กับ 1x ทุกการระดมทุนจึงถูกตรวจสอบอย่างเข้มงวด การออกหุ้นหรือหุ้นบุริมสิทธิไม่ได้ทำให้ Bitcoin ต่อหุ้นเพิ่มขึ้นโดยอัตโนมัติอีกต่อไป และยังเสี่ยงต่อการส่งสัญญาณอ่อนแอ หากความต้องการลดลงด้วย
กรณีตลาดกระทิงขึ้นอยู่กับความอดทน เพราะผู้สนับสนุนเชื่อว่าการแข็งค่าปานกลางของบิทคอยน์ การด้อยค่าของ USD อย่างต่อเนื่อง และ การปรับลดอัตราดอกเบี้ยที่อาจเกิดขึ้น ก็สามารถฟื้นฟูความเชื่อมั่นในโมเดลผลตอบแทนของ Strategy ได้อย่างค่อยเป็นค่อยไป
ในทางตรงกันข้าม ฝ่ายตลาดหมีได้เตือนว่าหากตลาดทุนไม่มีความสนใจใหม่เข้ามา การทดลองนี้อาจหยุดชะงัก ซึ่งผลลัพธ์เช่นนี้จะทำให้ Strategy กลายเป็นตัวแทนอ้างอิงที่ผันผวนและให้ผลตอบแทนต่ำ แทนที่จะเป็นทางเลือกที่เหนือกว่าบิทคอยน์โดยตรงหรือ ETF
ด้วยมุมมองเหล่านี้ ทำให้ Strategy กลายเป็นการทดสอบความเครียดแบบสดสำหรับตลาดทุน ว่าจะยังคงให้เงินทุนเพื่อการถือครองบิทคอยน์แบบ Leverage อยู่ต่อไปหรือไม่ เมื่อกระแสความตื่นเต้นจางหายและส่วนต่างของราคาไม่เหลืออยู่แล้ว
